Что делать с рублями и рублевыми активами?

Инвестиции связаны с будущим. Но как нам успешно инвестировать, если мы не можем ни предсказать будущее, ни контролировать его?
Говард Маркс, Oaktree Capital ($164 млрд. под управлением)

Дата публикации 12 июля 2022 г.

Автор — Станислав Скрипниченко

Авторские права

Так сложилось, что все наши клиенты — это русскоговорящие люди, и большинство из них так или иначе связаны с Россией. У кого-то бизнес и недвижимость,  кто-то все продал, вывел и переехал, но обеспечивает родственников, кто-то в процессе переезда. И у многих из них сейчас вопрос: что делать с рублевой наличностью? Может, купить в России коммерческую недвижимость? Или наоборот, продать все, переложить в доллары и вывести за рубеж? А что делать с уже купленными долларами, если расходы в рублях? 

Ответить на эти вопросы легко — надо просто предсказать курс рубля относительно доллара в том инвестиционном горизонте, который интересует инвестора. Если человек хочет воспользоваться своими деньгами через 3 года, надо прикинуть курс доллара относительно рубля через 3 года, и дать рекомендацию. 

Но есть проблема в таком подходе — это невозможно сделать. Нет хрустального шара, в который можно посмотреть и ясно разглядеть тот единственный сценарий будущего, который реализуется из сотен вероятных вариантов. За свою 15-летнюю карьеру в инвестициях я не видел ни одного успешного валютного трейдера. Видел много долгосрочных инвесторов в акции, в ETF, в бонды, и ни одного эффективного валютного спекулянта. 

Поэтому в ответе на вопросы инвесторов о том, что делать с рублем, мы придерживаемся другого подхода: мы задаем вопросы, сравниваем вероятности разных сценариев и стараемся не быть слишком оптимистичными и уверенными. 

Все, что написано ниже, скорее всего, ошибочно (более или менее) и ситуация в реальности будет разворачиваться по-другому. Поэтому просьба не рассматривать текст как инвестиционную рекомендацию. 

Итак, первый вопрос: каковы причины нынешнего укрепления рубля?

Я вижу 4 главных причины: 

1) Падение импорта на 50-70% за последние 4 месяца

Точных данных по внешнеторговой активности нет, ФТС перестали их публиковать с февраля. Даже Китай, судя по данным Института мировой экономики Петерсона, сократил экспорт в Россию на 38% с февраля. Валюта в нашу страну приходит, причем в количествах выше среднего, благодаря высоким ценам на нефть и металлы, а уйти из страны не может — европейский, американские и часть китайских компаний не хотят принимать деньги из РФ. 

Один из моих друзей, совладельцев крупной логистической компании, говорит, что логистика почти обнулилась, и отрасль в поиске новых решений. Ну и цены на фрахт запредельные.

2) Высокие цены на нефть и газ

В 2021 году средняя цена на нефть Urals была в районе 69 долларов, за 5 месяцев 2022 года — 83,5 доллара, или на 21% больше, чем в прошлом году. Это примерно 22 млрд.долл. в месяц, не считая экспорта металлов. Американская WTI торгуется в диапазоне 100-115 долларов за баррель сейчас, и это будет тормозить и охлаждать мировую экономику. 

3) Контроль капитала и ограничения на вывод капитала за рубеж

Если в 2021 году весь отток капитала оценивали в 72 млрд.долл., то за 1 квартал 2022 года было выведено 64 млрд.долл.Судя по всему, это было сделано до приказов президента об ограничении на вывод. Вероятно, цифры за 2 квартал будут на порядок меньше. Кроме того, нерезидентам запретили продавать российские ценные бумаги и выводить активы. В том числе из-за этого объемы валютных торгов на ММВБ упали в 5-7 раз относительно показателей декабря 2021 года. 

4) Возврат валюты из-за рубежа со стороны тех, кто попал под санкции и кого попросили на выход, и тех, кто опасается заморозки активов в Европе и США

Я лично знаю инвесторов, которые побоялись оставаться в “недружественных” банках, брокерах и страховых компаниях, хотя их оттуда никто на выход не просил. И знаю тех, кого попросили на выход из-за персональных санкций.

Второй вопрос: насколько долгосрочными и долгими будут эти обстоятельства?

1) Если рассмотреть истории  Ирана, Кубы и Венесуэлы, на горизонте в 1-2 года импорт восстановится на 70-80%, будут созданы серые схемы, разветвленные сети компаний-посредников, которые обеспечат российских граждан тем, к чему все привыкли. Но стоить это будет на 10-20% дороже за счет добавления лишнего звена. Пример: в Тегеране айфоны стоят почти столько же, сколько в Европе, немного дороже, но не критично. 

2) Что касается высоких цен на углеводороды, то история цен показывает, что такие резкие взлеты (“спайки”) заканчиваются такими же резкими падениями. Мировая экономика — самовосстанавливающийся организм. Когда цены на нефть из-за недостатка добычи становятся слишком высокими, это порождает рецессию (спад в экономике) и падение спроса на нефть. А поскольку рынок нефти неэластичен (небольшой дисбаланс приводит либо к сильному росту, либо к сильному падению), то цена на нефть через некоторое время сильно падает и потом восстанавливается к уровням “себестоимость плюс 20-40%”. Сложно сказать, какова средневзвешенная себестоимость всей производимой нефти в мире сегодня, но думаю, что не сильно ошибусь, если назову уровень примерно в 40-50 долларов. Значит, в лучшем случае цена на нефть будет в районе 48-70 долларов за WTI. И примерно 28-50 долларов за Urals. И это не нынешние 89 долларов. 

При этом российские нефтяные компании, лишенные доступа к современным западным технологиям бурения, год к году будут наблюдать падение добычи и одновременно рост себестоимости добычи, поскольку легко добываемая нефть почти закончилась. Пример: Иран, добывающий в 2010 году до санкций около 3,8 млн.баррелей, в 2021 году добывал около 2.5 млн.барр. Похоже, что мы двигаемся по аналогичному сценарию. Мы сможем экспортировать нефть и дальше, однако после актуализации эмбарго на импорт российской нефти мы можем увидеть реальные цены на 30 долларов дешевле WTI. 

3) По контролю и ограничению оттока капитала что-либо прогнозировать трудно, но уже сейчас видны усилия по ускоренной дедолларизации финансовой системы — банки избавляются от валютных депозитов, вводят заградительные комиссии на хранение долларов, отказываются от исполнения платежей в долларах внутри России и за рубеж. Наличную валюту снять почти невозможно.Скорее всего, контроль за оттоком капитала будет усиливаться и это создаст еще бОльшую разницу между биржевым и наличным курсами. 

4) Будет ли усиливаться приток денег из-за границы на фоне санкций? В перспективе 1 года этот вопрос будет решен для большинства владельцев капитала. Они либо создадут новую, более безопасную зарубежную инфраструктуру для сохранения денег и роста капитала  (и таких инфраструктурных решений немало), либо переведут активы в Россию и будут искать тут лучшего применения.

Третий вопрос: учитывая эти обстоятельства, как будет складываться ситуация с курсом рубля?

К примеру, за 20 лет курс наличного доллара к иранскому риалу вырос с 7 тыс. до 245 тыс. Разумеется, официальный курс совсем другой — 42 тыс.риалов, но купить по такой цене доллары не сможет никто, кроме импортеров, ввозящих жизненно важные продукты. Поэтому девальвация реального курса в обменниках в 35 раз за 20 лет — вполне реалистичный сценарий для экономики закрытого типа. Когда произойдет девальвация рубля и с чем именно это будет связано — трудно предположить, но скорее всего, ждать 20 лет для этого не придется. 

Четвертый вопрос: возможно, есть что-то позитивное для рубля, что будет влиять на долгосрочное укрепление рубля? Что-то, что мы сейчас не видим или недооцениваем?

Конечно, возможных сценариев немало: отмена санкций, завершение геополитического противостояния в Украине, отмена контроля за движением капитала и привлечение инвестиционных денег в российскую экономику, реформа судебной системы, позитивные перемены в политическом руководстве. Но все это сейчас кажется wishful thinking, или нереалистичными надеждами, к сожалению. Вероятность таких событий, конечно, не нулевая, это надо учитывать.

Впрочем, надо учитывать и вероятность ухудшения нынешней сложной ситуации — возможное усиление противостояния с Западом, введение эмбарго на ⅔ российской нефти и газа, рецессию в мировой экономике, которая повлечет падение цен на углеводороды и металлы, и еще некоторые события, про которые лучше вслух не говорить.

Пятый вопрос: А что тогда делать с рублевыми активами и наличностью в рублях?

Возможно, что мы наблюдаем сейчас великолепный подарок судьбы, неожиданный для многих участников происходящих событий. Подарок под названием “сильный рубль против доллара”. Если вы импортер и ведете бизнес в России, то я бы рекомендовал покупать больше сырья и оборудования за рубежом, возможно, через год у вас не будет такой возможности. Но это стоит делать в том случае, если доход на капитал у вас хотя бы от 35% в год, чтобы это немного компенсировало валютный риск, риск снижения платежеспособного спроса и риск отъема активов. Если у вас есть серьезные рублевые активы в России, я бы рекомендовал избавляться от них по возможности и перекладываться в доллары. То же самое касается и рублевой наличности, за исключением денег на текущие расходы и налоги. 

Шестой вопрос: возможно ли, что доллар будет снова по 30?

В стране с контролем капитала, дедолларизованной финансовой системой и превосходством геополитики над экономикой — возможно все. Но это не выгодно экспортерам, это не выгодно правительству, и это не может длиться долго в силу необходимости импорта. Официальный курс может быть любым, и я могу ошибаться, но наличные доллары на черном рынке будут максимально отражать реальность — реальное положение дел в стране, которая находится под самыми жесткими санкциями.

Седьмой вопрос: Ок, но как и куда переводить доллары? Это вообще законно?

Пока что есть несколько легальных способов — до 1 млн. долл.  на человека в месяц вы можете вывести на банковские и брокерские счета за пределы России, без ограничений вы можете выводить доллары в оплату иностранных страховых полисов и покупку зарубежной недвижимости. В серой зоне — покупка за рублевую или долларовую наличность внутри России стейблкоинов(здесь есть свои нюансы, например, DAI, скорее всего, более безопасен для хранения, чем USDT). 

Восьмой, любимый вопрос: является ли доллар “финансовой пирамидой” и не свидетельствует ли укрепление рубля относительно доллара подтверждением токсичности доллара как резервной валюты?

Недавно председатель правления Тинькофф банка Станислав Близнюк написал в “Ведомостях”: “доллар перестал быть тихой гаванью и стремительно превращается в источник риска для вкладчика, но при этом доступных альтернатив накоплениям в валюте стало больше”.

За последние 12 месяцев доллар укрепился на 14% относительно 6 самых твердых валют — евро, йены, фунта, швейцарского франка, канадского доллара и шведской кроны. Доллар не просто не токсичная и рискованная валюта, он один из немногих активов, которые укрепляются в случае рецессии и рыночной паники. 

На мой взгляд, источником риска для инвестора является российская финансовая система — с санкциями против крупнейших российских банков, с потенциальной возможностью отключения всех банков от свифта, с высоким риском принудительной конвертации валютных вкладов населения в рублевые по курсу, определяемому ЦБ. И какова при этом премия за инвестиции внутри России? Индикатор премии за риск — ОФЗ, которые дают сейчас в районе 8.6% годовых. Это даже не покрывает текущей инфляции, которую ЦБ оценивает в 15-18% за 2022 год. И в нынешних условиях трудно представить, что инфляция будет устойчиво ниже 8%. 

Говард Маркс писал, что не обязательно уметь прогнозировать будущее, чтобы быть успешным инвестором. Более того, мы даже приблизительно не знаем, что ждет нас в будущем, поэтому не стоит слишком полагаться на наши прогнозы, и на чужие прогнозы. Я вполне допускаю, что я серьезно ошибаюсь в оценке вероятностей событий. Но для инвестиций не нужно быть предсказателем, достаточно не делать глупых и катастрофических ошибок, и не принимать риска, который не компенсируется соответствующей риску доходностью.

Дисклеймер: написанное выше не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией.

Поделиться

Зарегистрируйтесь и получите бесплатный доступ к экслюзивным материалам

Поделиться

Блог

shutterstock_1898381929_13

Как пополнить счет рублями <br> в Interactive Brokers

Краткая инструкция для создания и заполнения платежного поручения для пополнения счета рублями в Interactive Brokers
shutterstock_350416217_12

Говард Маркс — Ветра перемен

Мое внимание привлекают вовсе не «макроперемены» — что произойдет с ВВП, инфляцией и процентными ставками в следующем году, а скорее, «макроперемены», способные на долгие годы оказывать влияние на нашу жизнь.…
Безымянный5

Рэй Далио — Новый мировой порядок. Детерминанты

... я стремлюсь понять принцип работы механизма нашей реальности, чтобы встроить данный алгоритм в ментальные модели, позволяющие мне делать ставки, которые приносят прибыль в случае, если они превосходят те, что…
shild-pragmatos-back

Подпишитесь прямо сейчас

Зарегистрируйтесь на сайте и получите бесплатный доступ к эксклюзивным материалам
на сайте Pragmatos Capital: статьям,
переводам и обзорам рынка